环境治理企业境外发债项目法律业务浅析
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环境治理企业境外发债项目法律业务浅析 王霁虹石杰 北京市中伦律师事务所 摘要:环境治理项目前期需要投入大量资金，融资就成为了项目的首要问题，因境外发债的融资成本低，对于资金使用约束性小，越来越多有实力的中国环境治理企业也开始考虑将境外发债作为融资方式。本文以境外发债的流程为主线，结合最新的相关政策法规，对该业务中的法律服务要点进行了简要分析，以与各位同仁进行分享和业务交流。 关键字:环境治理企业 融资 境外发债项目 律师业务 目前，中国的环境治理项目大多采用PPP模式进行，而环境治理企业作为社会投资人，除了承担常规的项目建设及运营管理责任外，还需承担投资及融资义务。在PPP项目相关合同中，均有对社会投资人融资能力的要求，“融资交割”也成为了考核社会投资人融资能力甚至是否继续PPP项目合作的重要指标。 通常而言，环境治理PPP项目中，社会投资人可采用银行项目贷这一传统融资方式的是项目资本金之外的部分，而项目资本金部分（包括环境治理PPP项目的项目公司注册资本）则需由作为社会投资人的环境治理公司来自行投资。目前环境治理项目的总投资额动辄几十个亿，20%的项目资本金也要十几个亿，环境治理公司的投资压力很大，故亦考虑以融资方式予以解决。在实践操作中，很多环境治理PPP项目的资本金通过环境治理公司与财务投资人经由基金、信托等路径以“明股实债”方式予以解决。但该等融资方式的融资成本较银行项目贷高出很多，且因政府方大多对社会投资人的投资能力及环境治理项目PPP项目公司的稳定性有要求，无论财务投资人在设立时进入项目公司还是在项目公司设立后以增资方式进入，均需取得政府方的认可，故该等融资方式在很多项目中难以实现。 而近期，因“外保内贷”政策松动等原因，很多环境治理企业开始考虑将境外发债作为融资的另一新途径。境外发债的融资成本不仅远低于目前的基金、信托等路径、且大多比银行项目贷的成本低，而且对于资金使用没有限制，优势较为明显，但其对于服务律师的业务能力有较高的要求，很多律师因此在承接此类业务时亦因此有所犹豫。现本文将以作者承担的某环境治理公司境外发债项目为例，以境外发债的流程为主线，对环境治理企业境外发债项目中国环境资源律师的服务要点做简要介绍，以与各位分享该类业务的一些心得和体会。 一、案例介绍 某以环境治理为核心业务的集团公司，持有环境治理项目所需的多个相关资质，近年间中标并已经承担了国内多个环境治理PPP项目，下属多个环境治理项目公司。为解决企业所面临的诸多PPP项目的融资问题，该集团通过其设在BVI的特殊目的公司，拟发行6亿美元、5年期的美元债券，并将在完成资金募集后调回国内，用于其PPP项目的资本金。本所作为该公司的中国律师，参与了该项目。 二、境外发债项目的主要流程及法律服务要点 （一）境外发债架构设计 目前，中国企业境外发债项目的架构主要有两种方式，一是中国企业作为发债主体，直接在境外发行美元债券，此模式被称为直接发债；二是由中国企业境外子公司作为发债主体，中国企业为其提供跨境担保，此模式被称为间接发债。目前两种模式在境内企业的发债实践中都有所采用，各有优势。 但因境外主体发债在法律适用、税负转移、债券利率等方面有明显的优势，故在本案例中，采用的是间接发债形式。由该环境治理集团公司在香港设立子公司，再由香港子公司作为股东在BVI设立特殊目的公司，作为债券的发行人，并由该环境治理集团公司为该债券本金及利息提供无条件连带责任担保。 在这一环节，作为熟悉环境治理企业及境外发债业务的中国律师，可以协助企业对发债架构进行论证，并完成发行人及平台公司的设立。 （二）中介机构的遴选及中国律师的服务内容 在搭建好发债架构后，该企业确定了发债的整个中介机构，主要包括债券承销商、评级机构、发行人的中国律师和境外律师团队、承销商的中国律师和境外律师团队、审计机构、印刷商。 在中国企业境外发债项目中，中国律师可以作为发行人中国律师或者是承销商中国律师，主要的服务内容虽有略微差异，但基本都包括：尽职调查并出具中国法律意见书、对OC等债券发行核心文件进行中国法律审核及修改。而发行人律师还需协助发行人完成境外发债相关政府部分的审批、备案手续。 （三）境外发债项目的审批、备案手续 目前关于境外发债项目较为核心的是发改委的外债备案手续，其适用的核心法律依据是《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（2044号文），该通知规定：“本通知所称外债，是指境内企业及其控制的境外企业或分支机构向境外举借的、以本币或外币计价、按约定还本付息的1年期以上债务工具，包括境外发行债券、中长期国际商业贷款等。”因此，无论是以直接发债还是间接发债形式，发改委备案程序是境外发债项目的必经程序。虽然通知规定1年期以内的无需备案，但因发债程序较为繁琐、且市场上1年期美元债券等的融资成本过高，故通常在实践中都不会采取1年期以下债券，而大多发行3年期以上债券，本案例所发行债券即为5年期债券。 在该程序中，作为发行人的中国律师需要协助发行人草拟备案申请文件，并与承销商一起协助发行人与国家发改委或试点地区省级发改委（即上海、天津、福建、广东、厦门、深圳）外债登记部门进行沟通，以取得发改委出具的《企业发行外债备案登记证明》，其中会注明该次境外债的最高发债规模，即实际操作中被俗称的“发债额度”。 对于此程序，中国律师一定要注意提示客户务必走此程序，因根据国家发改委在其官网中的公告，对于未按规定事前申请备案登记、事后未能及时报送信息的境外发债企业以及相关承销机构、律师事务所等中介机构，将被列入诚信“黑名单”和全国统一信用信息共享交换平台，国家发改委将会同有关部门实行联合惩戒。 （三）信用评级 信用评级是第三方信用评级中介机构对发行人/担保人如期足额偿还债务本息能力的评价，是国际投资者进行债券投资的重要参考，在国际资本市场中受到广泛关注。在直接境外发债项目中，评级机构通常对于发行人进行信用评级；而在间接发债项目中，因发行人系特殊目的公司，其还款来源主要在于担保人的流动性支持，故其评级对象主要是中国境内的担保人，即发行人的中国母公司（或实际控制人）。 在这一过程中，主要由承销商配合评级机构负责完成相关的程序，但作为发行人中国律师，可以协助其对评级机构的合同文件进行审核。 （四）境外发债项目中国法律意见书草拟 在境外发债项目中，中国律师出具的法律意见书是承销商承销债券所需的基础文件，故无论作为发行人中国律师还是承销商中国律师，草拟及反复沟通修改中国法律意见书是境外发债项目的核心服务内容。 通常而言，法律意见书的核心要点是要符合承销商要求的合规点，故在项目开始之初，承销商的境外律师需要与两方的中国律师确认法律意见书初稿，以确认承销商所需的合规要点均已覆盖。 法律意见书中很大篇幅就是要针对发行人、担保人及其核心子公司的合规性发表意见，中国律师需要经由对这些公司的尽调来确定法律意见书是否可以出具以及出具的具体内容。故在确定好法律意见书初稿后，将由承销商和发行人（间接发债情况下为中国境内担保人）确定尽调的目标公司，在发行人或担保人为集团公司的情形下，目标公司可能存在多个，具体由承销商和发行人（或其集团公司）通过财务指标来确定。发行人中国律师将草拟尽调清单，经承销商律师审核后发给尽调的目标公司，要求其提供相关资料文件。 在收到目标公司提供的尽调资料后，中国律师将依照尽调资料的情况对法律意见书初稿进行调整，形成过程稿提交承销商境外律师审阅，并在经过双方反复沟通及修改后，形成为各方所能接受的终稿。 由于尽调目标公司情况各异，而承销商更倾向于接受肯定性的中国律师法律意见，且在发行中，由于承销商本身承销额度等问题，可能会有新的承销商加入，其又会提出自己希望的法律意见要点及尺度，故该沟通、修改工作将持续整个发债流程。 （五）境外发债项目中国律师尽职调查 如前所述，中国法律意见书是在对目标公司进行尽职调查的基础上出具的，故尽调是法律意见书出具的前提和基础，也工作量较大及中国律师投入较多的环节。对于环境治理企业而言，中国律师需具备一定的环境资源业务能力，才能更好的完成此项工作。 通常而言，环境治理企业的尽调内容主要包括： 1.境内企业的设立和存续 目标公司是否有效设立并依法存续的，是否具有独立的企业法人能力，其设立及历次股权结构变更是否履行了合法的审批及内部决策程序；境内企业是否存在清算、注销等影响公司存续的情况；是否存在营业执照吊销的风险。 2.境内企业的出资情况 目标公司是否已全部按照法律规定及章程规定出资到位，出资方式是否符合法律规定，出资上是否存在质押等担保权利或其他第三方权益，出资权益是否为其股东依法享有。 3.境内企业资质和许可 目标公司是否取得了其依法存续的批准及证书，是否取得了其开展正常业务所需的许可及资质证书，该等批准、证书、许可目前是否有效及是否可以续期。 4.境内企业的资产情况 目标公司是否拥有独立的法人地位、法律权利或授权或取得相应的政府批准以拥有、租赁、被许可以及使用其资产与财产（包括土地使用权及房屋），该等资产与财产上是否存在抵押、质押等担保权益或任何其他第三方权益。以及该等事实的存在是否会对集团成员各公司的经营造成重大不利影响。 5.境内企业合规情况 目标公司在合规方面（包括但不限于税收、环保等与公司经营相关的各方面）是否违反过中国法律、法规、规章或命令；如果有违反，该等违反是否会对国内公司的经营造成重大不利影响； 6.境内企业正在履行的重大合同及融资合同 目标公司的重大合同（就环境治理企业而言，通常为项目PPP合同）以及融资是否合法有效，是否有违约风险？相关合同是否存在本次发债前需交易对方同意或认可的条款。 7. 劳动用工的合规性问题 8.境内企业是否存在重大诉讼、仲裁、行政处罚事项 目标公司在运营中是否重大诉讼、仲裁、行政处罚事项，以及该等事项是否会对境内企业的经营造成重大不利影响；在中国法下，境内企业的资产是否享有主权豁免或其他权利而导致无法被诉情况。 上述尽调的内容较为广，且对环境治理企业而言，需精通环境业务（及PPP业务）的律师才可以对其资质及许可、重大合同、合规等事项进行实质性审核并出具客观全面的法律意见。当然，承销商境外律师希望拿到肯定的无保留意见，但并非所有的目标公司的所有事项都符合法律意见书初稿要求，故在此过程中，除各方在后期的博弈及沟通外，发行人律师提早参与目标公司的确定工作也是十分必要而有效的解决方式。 （六）境外发债项目OC等关键发债文件审核 在境外发债项目中，主要的文件可分为交易类和增信类两类文件。其中，交易类文件主要包括：发行通函（Offering Circular）、认购协议（Subscription Agreement）、信托协议（Trust Deed）、代理协议（Agency Agreement）；增信类文件主要包括：维好协议（Keepwell Deed）、股权购买承诺（Equity Interest Purchase Undertaking）、安慰函（Letter of Support）等，具体文件视交易安排而定。 作为中国律师，需要对上述文件进行审核与修改。OC是核心的发行文件，初稿由发行人境外律师草拟，并提交各方审阅修改，其中对交易架构、发行人情况、担保人情况、目标公司情况、适用核心法律、主要风险等均会有所阐述，而这些都是中国律师需要审核及修改的，尤其是中国法律适用、相关中国法律风险揭示等内容，需要发行人中国律师草拟。在这一阶段，发行人/保证人、承销商会有所博弈，发行人/保证人希望内容更为“干净”，而承销商则希望更为客观、风险披露更为全面。故受该两方博弈的影响，双方的境内外四拨律师之间也会有所博弈，而该等博弈就表现为对OC的反复修改。中国律师因在法律意见书中也需对OC发表意见，故除为其客户利益外，两方中国律师也需根据尽调情况对OC 中的相关表述进行调整。故该等调整的过程也将持续债券发行的整个过程，直至债券发行阶段的定价结束。 （七）债券发行阶段 债券发行阶段包括路演与定价、发行与簿记两项工作。该两项工作通常由承销商主持完成，与中国律师关系不大。但中国律师需要根据路演与定价情况调整OC，并配合出具法律意见书终稿，以及其他发行文件的终稿。 （八）发改委事后信息报告（直发及间接发债模式均适用） 根据2044号文，在每期债券发行结束后10个工作日内，发行人（或其境内母公司/实际控制人）需向为其办理外债备案的国家发改委或试点地区省级发改委报送发行信息，即：填写《企业发行外债信息报送表》并加盖境内母公司/实际控制人（间接发债模式适用）及发行人的公章后，递交给相应发改委。 在这一阶段，发行人中国律师需配合发行人及其境内母公司/实际控制人草拟报送表，协助办理报告手续。 （九）外汇管理局外债登记 除国家发改委的外债备案登记外，就境外发行债券而言，还可能涉及办理两类外汇管理局要求的登记手续：(1)境内企业在境外直接发行债券，以及采用间接发行模式且募集资金以债权的方式调回境内供境内企业使用，需要按有关规定在所在地外汇管理局办理外债签约登记手续。(2)对于间接发行方式，如涉及境内主体提供跨境担保的，则需要办理内保外贷签约登记。 1.外债签约登记 根据国家外汇管理局《外债登记管理办法》（汇发[2013] 19号，2013年5月13日起施行，下称“19号文”）的规定，境内企业应当在外债合同签约后15个工作日内，到所在地外汇管理局办理外债签约登记手续（下称“跨境融资管理模式”）[1]。如未按规定在上述时限内办理外债签约登记，则境内企业将面临外汇管理局的罚款和警告，也不得将募集资金调回境内使用，从而导致企业的融资目的无法实现。 2.内保外贷签约登记 根据《国家外汇管理局关于发布<跨境担保外汇管理规定>的通知》（汇发[2014] 29号，2014年6月1日起施行，下称“29号文”）的要求，在间接发行模式下，就境外子公司发行债券的行为而言，无需办理在外汇管理局办理外债签约登记手续。但在间接发行模式下，作为发行人的境外子公司通常并无实质经营活动，主要资产和业务由境内母公司所有和经营，为有助于债券销售、评级等目的，往往需要境内母公司为债券发行提供增信措施。市场上常见的增信措施包括境内母公司或关联公司提供跨境担保、境内母公司提供维好协议或股权回购承诺，其中前者属于典型的内保外贷，境内担保人应当根据29号文的规定向外汇管理局申请办理内保外贷签约登记。根据29号文的规定，由境内母公司或关联公司（下称“境内担保人”）提供跨境担保的情况，境内担保人应在签订担保合同后15个工作日内到所在地外汇管理局办理内保外贷签约登记手续。 就发行人中国律师而言，在完成债券发行工作后，还需协助发行人或其境内母公司（实际控制人）完整上述登记手续。 结语：目前PPP作为环境治理项目主流模式的情况下，因面临巨大的资金压力，境外发债具有成本低、借款期限长、资金使用灵活度高等明显优势，且2044号文亦在一定程度上为“内保外贷”可调入境内使用打开了方便之门，故越来越多的环境治理企业开始考虑将境外发债作为新的融资模式。而环境律师因业务上的优势，较常规的资本市场业务律师而言，可以更好的为此类企业境外发债项目提供法律服务。故环境律师也可以考虑将其作为一个新的环境业务增长点，本文作者亦希望以此文抛砖引玉，与各位同仁进行深入探讨与交流。
[1]但中国人民银行发布的《关于全口径跨境融资宏观审慎管理有关事宜的通知》（银发[2017] 9号，2017年1月12日起施行，下称“9号文”）与19号文中规定的办理外债签约登记时限和方式有着不同的规定，在此提请读者注意。在9号文项下，境内企业应在跨境融资合同签约后但不晚于提款前3个工作日，向国家外汇管理局的资本项目信息系统办理跨境融资情况签约备案即可（下称“通知模式”）。同时，9号文为作为境内借款人的外商投资企业和外资金融机构设置了一年过渡期，过渡期内外商投资企业和外资金融机构可在跨境融资管理模式和通知模式下任选一种模式适用。
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